‧正當的股份回購固然能提高股份價值，但卻可能成為心術不正者的掩眼財技，達到為大股東「抬橋」，減低賬面或實際虧損，或緩解被追收孖展的風險。高仁在B5頁「財圈識真假」探討股份回購可能出現的騙局。
‧內地白酒行業正處於極受資本青睞和瘋狂追逐的罕有年代，皆因業界利潤空間還相當看好，毛利率介乎60%至80%，加上市場發展潛力猶在，難怪國內大財團都趨之若鶩。鐘林在B6 頁「中國股市」分析中國白酒業。
‧大部分人都認為置業供樓比花錢交租來得划算，但向銀行進貢巨額利息難道就比向業主付租有意義有價值？投資者往往把名義及實質價值混為一談，出現「貨幣錯覺」，上周就有三則典型例子。詳見B14 頁「LEX」。
3月26日，周一。在高盛當客戶布偶羊牯的Puppetgate事件逐漸淡出投資者記憶之際，另一宗更轟動的醜聞正在極速醞釀。「布偶門」不過是高盛一名看不過眼僱主作為的前員工對「吸血烏賊」的公開控訴（是否跟報酬職位等錢權瓜葛毫不相干，言人人殊），迴響再大，終究片面之詞無憑無據，縱使言下無虛，亦奈何不了任何人。
華爾街醞釀新醜聞
正在醞釀的醜聞卻大大不同，一因事涉市場浮動利率基準倫敦同業拆息（LIBOR），二因美國政府已介入調查，且放出風聲，當局正在考慮向涉嫌串謀操控這個市場的銀行和交易員提出刑事起訴，一經定罪，華爾街恐怕有人鋃鐺下獄。據報，已承認應調查員之邀「喝咖啡」的，就有巴克萊、德銀、瑞信、瑞銀等一線大行的賓架。
老畢看過一些資料，發現當局尚未正式出手，銀行客戶已忍無可忍，提出集體訴訟，當中最大的「苦主」為在銀行慫恿下買入拆息合約的巴爾的摩（Baltimore）地方政府。控方呈堂資料顯示，LIBOR市場規模達90萬億美元，若計入與LIBOR掛鈎的貸款和衍生工具，市場總規模約四倍於此，達350萬億美元。
按照控方說法，在銀行串謀操控同業拆息期間，LIBOR被人為地壓低87個基點（0.87厘）。以上述兩個數字中較低者為準（90萬億美元），操控涉及金額高達7500億美元。我不能肯定這是否等於相關行為導致多達7500億美元「不義之財」流入銀行口袋，惟既屬串謀操控，那便不能單看金額多寡，更值得討論的是，這種以不法手段達成財富轉移的所作所為，在華爾街到底多普遍。
Doing God's job？
3月17日〈「吸血烏賊」有多奸？〉裏，老畢提出一個疑問：高盛把投行利益置於客戶利益之上，從傳媒報道中時有所聞；作為客戶，市場上若有更佳的選擇，斷無理由甘當羊牯任其宰割，不第一時間以「雙腳」抗議。想來想去，原因只有一個，就是高盛的對手乃一丘之貉，五十步笑百步。
從高盛掌舵人布蘭克費恩（Lloyd Blankfein）在圍繞該行負面消息不絕下，仍能面不改容地說出I'm just a banker doing God's job這等大言不慚的話，可見他對流失貴客（布偶？）的威脅不當一回事，處理諸如史密斯（Greg Smith）一類「告發」事件談笑用兵。高盛之所以有恃無恐，還不是拜華爾街大鱷小鱷劣迹斑斑無個好人所賜？
拆息操控一事，有趣之處在於「吸血烏賊」觸鬚雖無處不達，但應監管機構邀請協助調查的大行名單偏偏就見不到「金人」名字；那是「時辰未到」抑或華爾街眾多黑暗角落中總有一個從高盛指縫間溜掉，事件仍在發展中，無法回答。然而，LIBOR爭議清楚告訴投資者，華爾街的「吸血烏賊」遠遠不止高盛。地方政府或退休金等「老實人」在投行游說下買入息率和其他條件由售方操控的投資產品，無異於跟燊哥對賭，有輸無贏，財富豈有不轉移之理？這些真客戶（布偶、羊牯），的確要跟偽客戶（非布偶非羊牯眉精眼企的交易對手）加以區分隔離保護，免得退休人士的血汗錢給「烏賊」吸乾。
講過高盛，轉談大摩。我不是說什麼大鱷小鱷，而是借大摩之口評論股市。該行策略師Adam Parker剛發表了一份報告，內附一圖，比較了標普500指數2006年底升穿1400點與近日重上該水平的情況。在2006年那次，標普500指數突破1400點後繼續上升，拉也拉不住直達千六關前才遇上阻力【圖1】，此後發生何事，你知我知。
歷史不會簡單重演，重要的並非美股會否重複當年模式，標普500指數從千四點升至千六點後掉頭插水，而是當年今日企業狀況與經濟環境有何異同。
美股當年今日
以賺錢能力而論，標普500指數每股盈利（EPS）2006年底為91.3美元，今天是107美元，雖說不上優異，惟亦絕對不弱。再看宏觀經濟，美國GDP 2006年11月（標普500指數上次升抵1400點水平）按年實質增長2.2％，2012年3月GDP增長只有1.6％；2006年CPI按年上升1.4％，今天通脹水平為2.9％；2006年美國失業率僅4.4％，今天為8.3％。換句話說，美國GDP增長今天不如06，而通脹與失業率則高於當年，整體經濟表現乏善足陳。以此而論，企業盈利不減反增，算是難能。
然而，有一點大摩「漏報」，老畢認為有必要補上一筆。美國大企業EPS五年間有接近二成增長，跟「賺錢之神」蘋果身在其中不無關係。撇除該公司，EPS大有可能即時走樣。從【圖2】可見，美國科技板塊EPS（計入蘋果）自去年初以來穩中有進，惟一旦將蘋果剔除，科技企業EPS從去春起拾級而下。Apple鶴立雞群，大市估值高低，就如蘋果平貴一樣難答，關鍵只有一個字：「信」！
全線逼銷（full-line forcing）是美國市場文化的一個稱呼，其他西方國家怎樣稱呼我沒有考究。香港也有類同的市場運作，一九七五年我考查過，但沒有聽到有什麼名稱。經濟學者對這話題的興趣也是來自反托拉斯的案例。
我的朋友G. Hilton一九五八年發表的《Tying Sales and Full-Line Forcing》是第一篇關於全線逼銷的經濟文章，而最受廣泛注意的是M. L. Burstein一九六○年發表的《全線逼銷理論》（A Theory of Full-Line Forcing）。都是有斤兩的文章，後者湛深難明，當年讀得懂的主要部分我不同意。老師阿爾欽認為重要，我不大懂也讀之再三。後來在華大跟巴澤爾研討過幾次，沒有得到什麼。一九七五年回港渡長假，無意間在朋友的商店聽到他對全線逼銷的投訴，我只問幾句清晰的答案就冒出來了。跟着考查了香港的另一個行業，再後來想到五十年代韓戰期間，我父親的商店也施行全線逼銷，性質有同也有別。
全線逼銷的特徵
全線逼銷也是一種捆綁銷售，跟上節分析的很不相同。我考查所得，全線逼銷的要點如下。一、捆綁着的不同物品的種類可多可少，也可以是壟斷或是競爭物品。二、不同物品之間的物量的比率是固定的，沒有捆綁的母體與被綁的子體的分別。三、捆綁着的不同物品在使用上可以沒有關連，例如鹽可能捆綁着咖啡。四、可能由廠商或批發商把物品捆綁着賣給零售商或工廠，但零售商不會同樣地捆綁着賣給消費者。五、捆綁的物品中必有一種是市場的熱賣品，這熱潮一過，捆綁會瓦解，所以全線逼銷一般不持久——再有熱賣貨再捆綁是另一項全線逼銷了。
榨取消費者盈餘問號多
回頭說Burstein的文章，作者著作等身，以想像力與深度知名行內，但我認為在細節上他對真實世界的全線逼銷的要點掌握不足。我不肯定的理解，Burstein的湛深理論說全線逼銷是為了榨取消費者盈餘。他認為如果甲是壟斷物品，以沒有壟斷性的乙物品捆綁逼銷，甲物品能獲得的壟斷租值往往比單售甲物品為高。這捆綁把甲物品之價減低，減到邊際成本，然後把甲的壟斷租值加在乙物品之價上。
不是淺思維。有點像昔日萬國商業的電腦捆綁紙卡，不同的是紙卡收低價，而紙卡的用量自由變動。有點像我在上節討論的打印機捆綁着碳粉，但碳粉（或盛載碳粉的盒）一定要有壟斷性或特性，而碳粉之量也自由變動。有點像昔日迪士尼樂園收入場費，但入場費出售的只是一張「許可證」，不是一種可以享用的物品，而入場之後再收費的玩意多少可以自由選擇而變動的。最接近Burstein的想法可能是昔日的迪士尼樂園還給顧客另一個選擇：購買一小本有二十多張可選擇二十多項玩意的票，要全本買，然後進場免費。這是另一種全部或零的安排，與收進場費異曲同工，但除非進場後只是行來行去也算享受，進場的本身不是可以享用的物品。
當年困擾着我的有如下數點。一、全線逼銷捆綁着的不同物品的量的比率是固定的。我認為不管不同物品如何各自訂價，只要捆綁着的比率固定，顧客一定要一起購買，那只能算是一種物品。好比一雙鞋子售價五百，出售者可訂左鞋四百右鞋一百，但一定要一整雙買；或者出售者訂價左鞋五百，買一送一，右鞋免費。這些與五百買一雙是沒有分別的。二、以固定的量來榨取消費者盈餘是可以的——這是全部或零的安排。然而，單以壟斷物品作全部或零的安排來作這榨取足夠，用不着把其他物品捆綁着。三、以進場費或入會費之類榨取消費者盈餘，不是什麼物品，顧客付這些費用只是為了進入後可以享用項目的權利。但如果一個顧客要買甲物品，你把他不要買的乙物品捆綁着，逼他一起買，不是不可以，但你要從甲物品榨取的消費者盈餘一定較小。四、全線逼銷捆綁着的，很多時全是競爭物品，沒有什麼專利或獨特之處。換言之，在算得上是全線逼銷的實例中，觀察到的細節要點不支持榨取消費者盈餘這個假說。
得來全不費功夫的解釋
回頭說機緣巧合，在朋友的商店中只問幾句就找到完整的全線逼銷的解釋，我在《供應的行為》的舊版中有如下的回憶：
「一九六二年我開始推敲全線逼銷的現象，一九七五年破案。踏破鐵鞋無覓處，得來全不費功夫！該年我從美回港度長假，到朋友的零售店聊天，老闆朋友提出一個他面對的全線逼銷的現象，我如獲至寶，只問了幾句，不到五分鐘，就得到完整的解釋。這可見真實世界的啟發無與倫比，經濟學者是不應該把自己關在斗室之內而揣測外間的世界是怎樣的。
「我還記得當日與該店老闆傾談的幾句話。我問：『老闆，生意很好吧？』『有什麼好的？一隻名牌打火機的批發商發神經。他們的打火機款式一樣，一金一銀，歷來我們要金造的取金，要銀造的取銀，大家相安無事。但最近他們規定取一金必定要取一銀，一綁一逼銷，否則不賣。』『是金的好賣還是銀的好賣呢？』『當然是金的，供不應求。』『是因為最近金價急升吧。』『應該是的，日本仔最近只要金的，不要銀的。』
「我再問：『你可以從批發那裡只取銀的吧？』『那當然，但銀的我們要虧蝕，不強逼我們不要。』『你賣金的給日本仔賺很多錢吧？』老闆笑了，笑得很開心。我繼續問：『銀的你大減價總可以賣出去吧？』『我們要虧蝕！』最後我說：『你不會那麼蠢，告訴那批發商金打火機賺多少錢。』他哈哈大笑。」
如上可見，全線逼銷起於隱瞞訊息——這裡是指打火機的零售商對批發商隱瞞着金與銀打火機的零售價。一九七五年金價大升，位於熱鬧商場的零售商面對眾多的日本遊客。這些遊客一般只買金的，不買銀的。零售商知道金與銀打火機的相對價格大約應該為何，但他不會熱心地通知批發商——就是坦誠相告批發商也不會相信，更何況不同的零售地點顧客的選擇不同。
熱賣捆綁滯銷的理論
這就是問題。金、銀打火機一熱一冷，市場的相對價格應該大約為何零售商比批發商知得清楚，但前者不會通知後者。這是市價訊息的隱瞞。另一方面，批發商知得比零售商清楚的，是兩種打火機的存貨及散貨給多個零售商的速度。批發商知道金的存貨下降得快，銀的存貨下降得慢，也知道零售商要不是隱瞞着市價的訊息，就是提供訊息也不可靠。批發商知道金的要加批發價，銀的要減批發價，但要嘗試改價多少次才能命中呢？一個簡單的處理方法，是批發商以一個固定的比率把金的捆綁着銀的——當年見到的實例是一對一，但有需要可用其他比率——以金的拉快銀的去貨速度，以銀的拖慢金的去貨速度。只要金與銀捆綁着的去貨速度回復到經驗上的正常速度，市場零售的金與銀打火機的相對價格一定對！
這裡同學們還要注意幾點。其一，零售商購進了捆綁着的金、銀打火機後，會分拆開來賣給消費者。因此，市價訊息的隱瞞不會持續很久。另一方面，因為不同地區的零售店有不同的金與銀的比率需求，這捆綁的撤銷會被拖慢了，尤其是有全線逼銷的捆綁給批發商提供着可以替代市價訊息的去貨速度的指引。其二，如果市價的訊息費用不存在，不捆綁比捆綁對批發商有利，因為有些檔次高的零售店只賣金的打火機。金、銀捆綁不一定會流失這些高檔次零售，因為不同檔次的零售店之間互相發放貨物是常有的行規。
其三，批發商捆綁逼銷通常會保留着物品各自的價，雖然像左鞋、右鞋那樣，對零售商而言，在捆綁下這各自的價沒有意思。批發商保持各自的價是為了方便算出捆綁着的總價，也為了需要撤銷捆綁時不需要再印價單。其四，捆綁逼銷的總價可以隨時改，而捆綁的物品比率也可以改，但這些更改會因為捆綁逼銷帶來的訊息費用下降而改得比較少也比較肯定。其四，打火機的例子，金的是熱賣品，銀的滯銷品。全線逼銷的捆綁一定有熱賣品，但邏輯上不一定需要有滯銷品。然而，我知道的這種逼銷實例一律是熱賣的捆綁着滯銷的。理由明確。只有熱賣品沒有滯銷品，調校批發價只調熱賣的，遠為容易，但如果碰巧有滯銷的，而同一零售商兩種皆銷售，那麼把熱賣的與滯銷的一起捆綁逼銷是一石二烏，訊息費用的節省是增加了。
其他全線逼銷的例子
一九七五年的暑期，得到打火機捆綁逼銷的啟發，我轉到認識朋友多的攝影器材這個行業去考查。當時香港的商業結構沒有今天那麼專業，而遠在數碼科技之前，攝影器材多而雜，單是一個名牌的相紙就有多種類別。批發商捆綁逼銷的出現，通常起於某照相機推出一個熱賣的新型號，或一個市場搶購的新鏡頭。一時間供不應求，批發商喜歡把滯銷的膠卷或近於過期的相紙一起捆綁着，推給零售商。滯銷閃光燈的陳年舊貨也是捆綁的好對象。這些逼銷通常為期短暫，到了熱賣品的供應足夠就不再捆綁了。
據說金屬產品最容易出現全線逼銷，與Burstein提出的例子類同。若如是，這逼銷起於不同金屬原料的相對價格常有大幅波動，從而導致金屬產品常有熱賣與滯銷的情況。但金屬原料永遠是競爭性的物品，因而不支持全線逼銷是為了榨取消費者盈餘這個假說。
施蒂格勒曾經發表過一篇短文，關於美國電影批發商例行地推出block-booking。這是指次等貨色的影片，批發商喜歡把不同影片組合捆綁着，逼銷給次等的電影院。我不記得施兄的解釋，但當年不同意，認為也是熱賣與滯銷影片的組合逼銷。跟上述的打火機、攝影器材、金屬物品等的不同之處，是影片的捆綁逼銷當年是例行的安排，每次有次等影片出現批發商皆捆綁。不難明白，這些影片的票房反應為何批發商難作判斷，捆綁着推給零銷的電影院處理好了。
韓戰帶出第四奇
上述的全線逼銷是捆綁銷售的第三奇，主要起於批發商有熱、冷物品在手，一時間對市價的所知不及零售商，但後者隱瞞着市價的訊息，所以批發商以捆綁逼銷解拆。
最後要說的是捆綁銷售的第四奇，也是全線逼銷：捆綁着的不同物品的量的比率也是固定的。理由也是要隱瞞價格的訊息，但此奇也，要隱瞞訊息的可不是零售商，而是批發商。批發商要隱瞞入貨價的訊息自古皆然，不奇，這裡要說之奇是批發商要隱瞞批發的出售價，因而把其他物品捆綁逼銷。這現象少見，但我有一手的可靠資料。
上世紀五十年代初期韓戰爆發，在美國施壓下，香港實行「禁運」。多年後一位退了休的港英高官告訴我，香港當時靠自由進出口為生計，當然反對禁運，但美國施壓也無可奈何。這解釋了為什麼這禁運雖然嚴厲，但不是全面的，一些有足夠資歷的進口商被放一馬，但進口要證明只賣給香港本土的用家。話雖如此，偷運到中國內地去是理所必然的了。有特許進口權的商人因而賺大錢。我父親在香港永樂街經營電鍍原料，因為是老字號，容易拿得本土廠家的專用證，是個獲益者。
當時父親商店遇到進口被禁運的物品只有一種，那是鎳，一種電鍍必用的金屬，一條條的，稱鎳條。入口價港幣三元多一磅，在禁運下，市價高於三十，有時達五十。當時父親有病在身，我是跑香港工商署申請進口批文的人。鎳條是賣給工廠用的，他們是否真的自己用我們管不着。鎳價愈升愈高，父親的店子就仿傚永樂街的西藥進口商店，推出捆綁逼銷，把其他同樣工廠可以用得着的電鍍原料與鎳條捆綁着一起銷售。理由明確，父親的商店不要讓外人知道鎳條的進口可以賺那麼多錢，以免外人也想辦法進口，於是捆綁着其他原料，把鎳之真實市價隱瞞着。這裡要注意，鎳是熱賣品，但其他原料可不是滯銷的。把其他原料提升一小點價，捆綁着鎳條逼銷，可以把沒有進口鎳條批文的行內競爭者殺下馬來。
當時香港的永樂街是西藥進口批發的集中地，小小的商店生意龐大。西藥是當時運禁最嚴厲的物品，尤其是盤尼西林。這些西藥進口商為了隱瞞盤尼西林及其他救傷藥物的價格訊息，推出捆綁逼銷。也是沒有滯銷物品捆綁着。
全線逼銷的捆綁是為了隱瞞價格訊息，與上節分析的捆綁不同，被綁的不同物品的量的比率是固定的。不是為了榨取消費者盈餘，也不是要把壟斷租值的賺取推到被綁的量可變的物品那邊去。你要騙我，我捆綁着物品逼你購買。我要騙你，捆綁着逼銷你不會知道物品分開的批發價。全線逼銷不會持久，只是電影片的捆綁不斷地重複。批發商隱瞞入貨價千篇一律，自古皆然，但用上全線逼銷來隱瞞批發價不多見。比較多見的是零售商隱瞞市價，批發商以全線逼銷解而拆之。
同學們明白嗎？經濟解釋的推論要先在真實世界觀察入微，要掌握着事實細節中的要點才可以把經濟學的理論與概念用出威力。不容易，但有趣，而整體掌握得到家經濟學的推斷或解釋力是大可與自然科學分庭抗禮的。
（第七章完。附錄有一九八四年發表的《賣桔者言》與二○○九年發表的《炒黃牛的經濟分析》。）
