亨特在是次訪談中圍繞筆者近年的寫作專題發抒己見，例如有何方法化解債台高築所致經濟危機？或如何在所餘選擇無多的情況下收拾債務超級周期殘局，從而為未來發展重拾正軌並重燃希望？
亨特雖然未有提供標準答案，但在回應提問過程中所表現的淵博歷史知識，卻極有助於讀者了解箇中經濟力量以及設法挽救危機的關鍵人物；例如上世紀30年代美國經濟學家費希爾（Irving Fisher），雖然當初對來勢洶洶的大蕭條渾然不覺，但事後卻能從中汲取教訓。正如亨特指出，歸根到底，「要是費希爾所言非虛，繼續債台高築對固本培元與增闢選擇非但無補於事，甚至更會適得其反。」
以下文章摘錄自韋林訪問亨特的談話記錄。
韋林：現在先來談一下為何債務困局難有出路，以致所有公、私營機構都無法全身而退。不過，短期觀察結果顯然不可盡信。
亨特：要深入分析，少不免從歷史中追尋線索。佛利民（Milton Friedman）曾說費希爾（Irving Fisher）是最偉大的美國經濟學家，我認為說得沒錯。在關鍵環節上，費希爾猶較佛利民和凱恩斯，甚至貝南奇等當代經濟學者更能掌握經濟全局。
凱恩斯和佛利民都認為大蕭條起因在於總體需求不足，針對需求不足對症下藥，自能化解大蕭條危機。凱恩斯主張以聯邦政府貸款資助開支，以補私營機構開支上的不足。佛利民則主張由聯儲局加大刺激貨幣供應力度，以促使私營機構增加貸出款額。
但費希爾在這方面卻有截然不同的主張。他指出總體需求不足其實是債務負擔過重的徵兆；要制止龐大債務所致的經濟蕭條（例如1873年、1929年以至2008年之後出現的蕭條現象），只能防患於未然；換句話說，就是要避免債台高築。
韋林：你的意思是費希爾反對銀行業奉行部分儲備金體制？
美恐步歐豬後塵
亨特：對了。金德爾伯格（Charles Kindleberger）與明斯基（Hyman Minsky）等追隨費希爾路向的經濟學家也同樣反對。明斯基認為要預防債務通縮周期，必須防止銀行規模過大，辦法之一是禁止銀行合併；只可惜沒有人聽得入耳。所以一路下來，到了上世紀90年代末長期資本基金（Long-Term Capital Management）爆破時，政府惟有出手挽救。
韋林：在個人層面看似合乎理性的舉動，一旦上升到整體經濟層面，就會變得毫無理性可言。
亨特：這在歷史上其實屢見不鮮。不過，格林斯平冥頑不靈，在決策上一直不肯正視債務過重的威脅，以致不僅無視於上世紀30年代大蕭條的歷史教訓，亦未能掌握2007年以前的趨勢，因為他一直以為債務問題不致失控，與費希爾未雨綢繆的教誨背道而馳。
費希爾指出，一旦債務負擔過重，資產價值就會開始下跌，而他所謂的這「兩大奸角」就會累及幾乎所有其他經濟變數。再進一步實施槓桿化只會適得其反。費希爾曾多次上書羅斯福總統痛陳利害，其中一次就用上「適得其反」一詞，以表達其對赤字開支的憂慮。
韋林：國際結算銀行（BIS）要員切凱蒂（Stephen Cecchetti）甚至明確指出多少債務會拖垮經濟。
亨特：他訂出的政府債務上限，跟萊因哈特（Carmen Reinhart）與羅戈夫（Kenneth Rogoff）兩位教授為美國國家經濟研究局合撰《負債時期經濟增長》（Growth in a Time of Debt）報告中有關內容脗合。兩位教授指出，當債務佔GDP比例升穿 90%水平，經濟增長中位數就會下跌1%，而平均增長跌幅就更為顯著。
由此可見，債務在經濟中具有舉足輕重的作用。維持一定程度的債務雖然在一般情況下並無不妥，但債務水平卻會不定期驟升。一旦出現異常情況，債務負擔過重，造成的主導影響就會長期持續。再者，總不能利用繼續舉債的方法來解決債務過重問題。這正是問題所在。
韋林：話雖如此，但財困確實可以拖得一時……
亨特：問題是不管你利用聯儲局的貨幣工具來鼓勵私營機構槓桿化，還是在聯邦政府層面以赤字開支方式來應付需求不足問題，其實都不得要領。我們現在才逐漸明白到，至少在政府層面而言，始終會到達舉債無門的地步；這一點在商界早已經是常識。歐洲就有多個國家正面對這種情況，美國遲早也會同一命運。
美國聯邦政府去年開支達3.6萬億美元，其中約有35%屬貸款，其餘65%來自稅收【圖1】。歐洲某些國家政府甚至曾經試圖把開支中貸款比例提升至35%以上，但已經到處碰壁。這正是萊因哈特與羅戈夫兩位教授所謂的「爆發點」；到了這個地步，開支只能回落到稅收水平。美國假如未能及時糾正問題，就會步這些歐洲國家後塵。由於美國在社會保障和聯邦醫療保險兩方面開支有不斷增加的固有規定，所以問題只會加倍嚴重。
韋林：美國也不是唯一落到這步田地的國家。
亨特：歐洲的情況更加難堪。英國公、私營機構債務【圖2】較美國高100個百分點；日本債務【圖3】更快要較美國高150個百分點。歐羅區現時債務等值已高達62萬億美元【圖4】，但GDP等值卻只得14萬億美元。因此，該區 GDP較美國低一萬億美元，但債務卻比美國高10萬億美元。
此外，值得注意的是，歐羅區的無資金準備負債也似乎較美國為高；該區成員國的無資金準備負債約為其GDP 的5倍，而美國則約為4倍。歐洲的債務問題遠較美國嚴重，而且人口結構狀況也遠遜於美國。所以假如你接受費希爾「在債務通縮情況下，債務主宰其他一切經濟變數」的說法，美國和歐洲現水平的負債正在環球外滙市場中產生重大作用。
韋林：你認為現時的經濟均衡狀態是否不太穩定？
亨特：可以這樣說：我們在步向另一個失衡狀態過程中達到了均衡。【圖5】顯示在上世紀50年代至80年代間，貨幣流速一直徘徊於1.67左右，但其他時期則時高時低，並沒有持續處於1.67水平。我認為戰後的貨幣流通速度所以能維持一段穩定時期，是因為未有顯著負債，而且銀行業的監管制度也很嚴格。後來銀行業放寬監管，容許債務累積，貨幣流通速度也隨之加快，但到了1997年就放緩下來，情況就像上世紀20年代初一樣。
韋林：你認為在經濟大幅下滑時，投資者會變得不願冒險嗎？
亨特：我要指出的是，長遠來說，持有高風險資產的投資者必然會得到較可觀的回報，股票必然會跑贏債券，風險溢價因此也必然是正數。可是在19世紀60至70年代初以及20世紀20年代，都先後因為債台高築而導致高風險投資無利可圖。雖然我們在這方面經驗尚淺，但要是費希爾所言非虛，繼續債台高築對固本培元與增闢選擇非但無補於事，甚至更會適得其反，令經濟一蹶不振，而且苦無出路。因此，未來的高風險投資未必有可觀回報；這也是目前數據不足的局限。但基於已有數據，任由債務重擔累積，就難望有高風險回報，因為經濟前景極為不濟。
債火難自行熄滅
韋林：20世紀債務通縮難道不是隨着時間流逝而自行解決？
亨特：首次引起過度負債現象的火種，最終確是自行熄滅。這也是金德爾伯格一篇政論文章的題目：《任由火種自熄以及其他措施》（Letting It Burn Out and Other Devices）。雖然有人質疑這種做法是否明智，但有時候任由火種自行熄滅也許是最佳辦法。
韋林：這種論點在全球經濟同氣連枝的今天已站不住腳，因為火頭不會局限一處。
亨特：確實有人提出這種論點，但我卻不敢苟同。我認為全球經濟一體化的現象在上世紀20年代已經存在，而且其中與今天類同之處甚多。雖然在美國以外我們未能掌握充分數據，但確也知道當時不少商品出產國曾經以大舉貸款方式來資助商品開採。
韋林：所以說供應商融資其實不是科網泡沫時期的產物。
亨特：當然不是。我相信上世紀20年代的經濟問題最初也是起於商品生產國。荷屬東印度是當時一大商品生產國，在各國中率先在20年代末將貨幣貶值，其次是澳洲，兩國都負債沉重。隨後其他商品生產國也相繼將貨幣貶值，到了1931年，英鎊也得貶值。
由於美國繼續採用金本位制，所以各國貨幣兌美元均貶值。隨着各國收入銳減，在價格因素的不利影響下，美國出口自然大受打擊。到了1933年4月至1934年1月間，美元貶值約60%，所以美國出口貿易也就能夠暫時收復失地。不過，鑒於金本位依然通行，投資者採取觀望態度。到了1937年至1938年間，在金本位集團國也相繼貶值影響下，美國的出口市場又再得而復失，經濟也再度下滑。
可見當時全球經濟的互動關係已經十分明顯，而且各國處理問題也能分清緩急輕重，循序漸進。所以，解決問題的過程其實遠較預期為長，而且箇中問題也遠較預期棘手。以債填債，徒令負債愈來愈重，問題只會更形複雜。
韋林：這確實也是歐洲當前的問題所在。
亨特：目前困擾歐洲的難題有兩個。首先，歐洲各國正面對因融資期限過短而產生的續債問題，不少貸款人都不願將貸款延期。第二，債務國更要求這些不願將貸款延期的貸款人提供更巨額的貸款，於是借款人都裹足不前。
中國泥菩薩過江
正如芝加哥大學教授科克倫（John Cochrane）指出，政府債券的實質價值必須等於未來各項盈餘的折現值。也就是說，任何資產都必須等於未來收益來源的折現值。因此，投資者現時所有的，其實等於未來收益來源的貼現值以及貼現率。根據科克倫教授的論點，有朝一日債市不再相信未來有收益來源足以清償債務和還本付息，貼現率就會隨之飆升。不論推行的是什麼貨幣或財政政策，到時貼現率都會失控暴升，這也是歐洲各國面對的問題。
美國目前所面對的問題雖然未致這樣嚴重，但將來確實有這個可能。希望美國有足夠時間應付。雖然歐洲問題較為嚴重，可以給予美國一點緩衝空間，可惜美國似乎未能在政治上下定決心，也似乎無力解決問題。
韋林：假如歐洲奇迹地絕處逢生，而中國終於決定為歐盟提供巨額貸款又如何？
亨特：我並非中國問題專家，但出道之初也曾經在中國待過一些日子。我不認為中國的情況真的那麼穩定。史丹福大學博士沃爾特（Carl Walter）是中國問題的觀察家，他曾在北京住了差不多二十年。據他觀察所得，中國政府其實強迫境內銀行給各省政府提供貸款來資助各種基建項目。目前已出現生產力過剩現象，而各項目所產生的現金流也不足以還本付息，以致內地銀行已到了必須進行資本重整的地步。上世紀90年代末，中國政府就曾經由於國內銀行資本重整所需而必須大舉調撥開支，當年的亞洲經濟危機也是由此而起。現在同一現象又再有迹可尋，中國一旦重施故技，就會削弱國內經濟，全球經濟也會受到牽連。所以中國既然自顧不暇，也就談不上救人了。
韋林：總的來說，你是要指出今年美國經濟會陷入衰退？
亨特：美國國內的消費意欲本來已十分低迷，而今年更會大幅放緩。美國人的可支配收入在2011年出現跌幅。雖然GDP有所增加，但GDP所衡量的是開支，而非經濟繁榮程度。依照以往慣例，每當通脹上升初期，美國家庭最初總會盡力維持原有生活水平，2011年正是如此。當工資升幅在2011年落後通脹升幅時，美國家庭轉而改用信用卡或靠儲蓄消費。但除了實質可支配收入下跌之外，同年美國人資產淨值也出現淨跌幅。而資產淨值按年跌幅其實與1969年起的各次衰退有關。
韋林：就以消費者的消費力來說，這當然並非好事。
亨特：對了，消費者必需讓儲蓄回復到較為規範的水平【圖6】，可見今年的消費阻力不輕。美國出口貿易雖然一向善於適應，但在目前的情況下也難以樂觀。我預計今年的資本開支也會十分疲弱，而且更會出現淨跌幅，主要原因在於加速折舊法規在去年12月31日已經屆滿所致。在此之前，折舊稅務減免優惠高達100%，但由今年1月1日以後，折舊減免只得50%。因此，企業為求充分利用加速折舊優惠，紛紛把各項開支提前入賬，所以今年企業在的資本開支將大幅減少。
根據國會預算辦公室的最近預測，美國政府財赤已高達1.3萬億美元。美國政府今年的實質貨品及服務採購量將略為下跌，主要原因是國防開支減少。非國防開支充其量也只會表現平平；美國政府的財政狀況可以說已經陷入谷底。
韋林：尤有甚者，州政府與各地方政府開支也不足以填補財赤。
亨特：你有這樣的看法，也許是因為看了紐約州州長庫莫（Andrew Cuomo）發表的聲明；他在聲明中表示紐約州的經濟情況已經惡化。約有半數州政府在本財政年度餘下六個月內須應付財赤問題，否則就會將問題拖延至下一財政年度。但至少從表面上看，情況已可算有所改善。不過，州政府預算其實尚未計算退休基金的無資金準備負債。去年這些退休基金的投資回報已經再度與精算預期有出入，以致基金穩健狀況更是每下愈況。
要解決問題，就必須削減福利，否則就只能向州政府及地方政府申請額外撥款；現在唯一可行的辦法是削減其他計劃開支或加稅。州政府及地方政府的財政狀況表現將會持續不振，所以美國經濟也會在今年陷入衰退。
韋林：這對市場會有什麼影響？
亨特：【圖7】顯示美國長期國庫債券在19世紀末與20世紀初都先後在10年之間只得2%或以下的息率；這是由於19世紀60及70年代期間累積的債務所致。到了1941年，長債息率一度處於2%的水平，但隨即又發生了日本偷襲珍珠港事件。
換個角度來看，1871年以來的國庫債券息率平均約為4.3%；通脹率一直約為2.1%至2.2%；所以實質回報約為2%。注意由「鐵幕」形成以至告終的一段時期內，息率平均為6%，而通脹率則為4%，所以實質息率為2%。自從1870起，在初期的環球市場環境中，息率約為2.9%，而通脹則為0.9%，所以實質息率也是2%。假使未來幾年內零通脹持續，據Hoisington Management的分析，長期國庫債券息率也將會遲早回到2%的水平。
息率回落成趨勢
韋林：可真的會直跌至2%的水平？
亨特：日本近15年來的息率走勢正是那樣。當然過程會相當曲折，而且還會屢經挫折。息率走勢將會十分波動，而且下調趨勢或會間中出現中斷迹象。短期內息率趨升的原因也確實多不勝數；當前全球經濟低迷，間中出現經濟數據表現改善的情況不足為奇，每隔一段時間市場或會出現基金沽貨狂潮，又或會呈現對歐洲及其他地區的債務危機得以解決的期望，以至其他種種季節性因素等。
但美國一日未能解決各種結構性問題，即使息率有可能上升，升勢最終都難以持續，而必然會隨即回落。其實息率逐步回落的趨勢已經形成，在5年至10年之後回望今天，應會視之為低息期，而息率波動將顯得微不足道。不過，我可以肯定說期間的息率波動會產生重大影響。
韋林：貴公司可已經調整今年的投資組合？
亨特：還沒有。本公司依然維持十分長期的投資組合。市況一旦有所改變，我們希望有足夠的靈活性作出反應，而且也做好一切準備。雖然我們不預期情況在短期內有任何重大變化，但畢竟世事難料。
經濟分析必須顧及以下兩點：首先，必須在一定程度上掌握全球市場狀況，然後以此分析所能掌握的數據。本公司認為單就個別指標作出回應並不可行，必須根據深層結構來分析各種指標才是正道。債券管理的難處在於短線交易一直深受投資者的心理與行為影響，所以難有把握。但我們認為即使過程漫長而且迂迴曲折，債券市場始終都會達致均衡狀態。
韋林：所以應該通盤考慮，對瞬間變化可以置之不理？
亨特：對，雖然這種態度似乎有點不合常理。按理說，一般投資者也許會認為掌握短期趨勢比較容易，放眼將來就較為困難。但本公司所掌握的正是長期基本因素，而非短線交易之道，所以對國際財經也採取截然不同的分析方法，而且主張投資者避免受短期波動影響，否則就無法作出適時的投資決定。
